Corrélations, crédit et lecture multi-actifs

Une corrélation mesure la manière dont deux séries ont eu tendance à varier ensemble sur une période et une fréquence données.

Elle est généralement comprise entre −1 et +1.

• •Proche de +1 : les variations ont souvent été dans le même sens.
• •Proche de −1 : elles ont souvent été dans des sens opposés.
• •Proche de 0 : aucune relation linéaire stable n’apparaît sur l’échantillon.

Une corrélation n’indique pas nécessairement qu’un actif cause le mouvement de l’autre. Les deux peuvent réagir à un troisième facteur, comme les taux ou la liquidité.

Elle ne décrit pas non plus parfaitement les mouvements extrêmes. Deux actifs peu corrélés en période calme peuvent chuter ensemble lors d’une crise.

Calculer une corrélation sur un mois, cinq ans, des rendements quotidiens ou mensuels peut donner des résultats différents.

Une fenêtre courte réagit vite mais contient peu d’observations et beaucoup de bruit. Une fenêtre longue est plus stable mais mélange plusieurs régimes.

Le choix doit correspondre à la question. Un investisseur à dix ans et un trader d’une semaine n’utilisent pas nécessairement la même fréquence.

Il faut aussi calculer la corrélation sur les variations ou rendements, pas simplement sur deux niveaux de prix qui montent avec le temps. Deux séries tendancielles peuvent sembler fortement corrélées sans relation économique exploitable.

Imaginons une surprise de croissance positive sans nouvelle pression inflationniste.

Elle peut :

• •améliorer les bénéfices attendus ;
• •soutenir certaines actions cycliques ;
• •augmenter la demande de matières premières ;
• •réduire le risque de défaut ;
• •pousser certains rendements à la hausse si les taux futurs sont réévalués.

Mais la réaction dépend du point de départ. Si les prix anticipaient déjà une forte croissance, une bonne publication peut ne pas suffire. Si la banque centrale considère cette croissance comme inflationniste, l’effet sur les taux peut dominer.

Une surprise d’inflation à la hausse peut augmenter les rendements nominaux et réels anticipés. Les obligations à taux fixe baissent alors potentiellement.

Les actions peuvent aussi souffrir si le taux d’actualisation monte ou si les coûts réduisent les marges.

Certaines entreprises capables d’augmenter leurs prix résistent mieux ; certaines matières premières peuvent profiter du choc d’offre qui provoque l’inflation.

L’or ou une devise ne réagissent pas selon une règle unique. Les taux réels, le dollar, l’origine du choc et les positions du marché comptent.

Le crédit ajoute une information que le taux d’État ne donne pas.

Le spread de crédit mesure l’écart de rendement entre une dette risquée et une référence jugée plus sûre et comparable en durée, selon la convention retenue.

Quand les investisseurs craignent davantage de défauts ou manquent de liquidité, les spreads peuvent s’élargir. Les entreprises paient alors une prime plus forte pour emprunter.

Un élargissement important et généralisé peut accompagner :

• •un durcissement des conditions financières ;
• •une baisse de l’appétit pour le risque ;
• •un risque accru de refinancement ;
• •des anticipations de défauts plus élevés.

Il ne prédit pas à lui seul une récession. La composition de l’indice, la duration et des problèmes sectoriels peuvent influencer le mouvement.

Une lecture multi-actifs commence par le mécanisme.

1. 01Croissance : accélère-t-elle ou ralentit-elle par rapport aux attentes ?
2. 02Inflation : le rythme et sa composition changent-ils ?
3. 03Politique monétaire : que fait la banque centrale et qu’anticipe la courbe ?
4. 04Crédit : les spreads et conditions de prêt confirment-ils le calme ou le stress ?
5. 05Marchés : comment réagissent actions, devises et matières premières ?

L’ordre évite de commencer par une action qui monte puis d’inventer après coup une explication macro.

• •l’inflation ralentit ;
• •l’emploi se normalise sans chute ;
• •les taux courts anticipés baissent progressivement ;
• •les spreads restent contenus ;
• •les bénéfices résistent.

Ce scénario peut soutenir plusieurs actifs risqués. Il serait fragilisé par une forte hausse des défauts ou un recul brutal des commandes.

• •les nouvelles commandes reculent ;
• •les licenciements progressent ;
• •les taux d’État baissent par anticipation de détente ;
• •les spreads de crédit s’élargissent ;
• •les bénéfices sont révisés en baisse.

Des obligations d’État de bonne qualité peuvent alors monter tandis que les actions baissent. Mais si le choc inclut une inflation persistante, cette protection peut être moins forte.

Un scénario utile est falsifiable.

Au lieu d’écrire « les marchés devraient monter », écris :

Si l’inflation continue de ralentir, que l’emploi reste solide et que les spreads ne s’élargissent pas, le scénario de désinflation sans contraction reste plausible.

Puis ajoute :

Il serait remis en cause par une hausse persistante des licenciements, une chute des commandes ou un élargissement généralisé du crédit.

Cette formulation distingue conditions, interprétation et conclusion. Elle permet de changer d’avis parce que les faits changent, pas parce que le prix a bougé contre soi.

Les marchés peuvent envoyer des signaux différents.

Les taux peuvent réagir à une émission importante de dette. Une devise peut bouger pour une raison politique locale. Une matière première peut subir un problème d’offre spécifique. Une action peut publier ses résultats.

L’absence de récit unique n’est pas un échec. Parfois, la conclusion la plus rigoureuse est : « plusieurs forces se compensent et les données ne permettent pas encore de trancher ».

La relation dépend de la fenêtre, de la fréquence et du régime.

Deux actifs peuvent réagir au même facteur sans se causer mutuellement.

Le coût final d’une entreprise peut monter même si le taux de référence baisse.

Des chocs spécifiques et des flux techniques peuvent temporairement dominer.